“在與沽空機構對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。”——科通芯城董事長康敬偉。
兩次沽空，三天暴跌，83億港元市值蒸發。科通芯城在與做空機構的過招中付出了慘痛的代價。
6月1日，遭遇做空機構狙擊的第三個交易日，科通芯城（0400.HK）仍未挽救股價下跌。截至收盤報4.37港元，跌幅達26.92%。
這是繼5月22日下午2點烽火研究發布針對科通芯城的做空報告后，科通芯城股價連續第三個交易日大幅下跌。此前，5月22日和5月31日，科通芯城股價已分別下跌22%和23%。
沽空前，科通芯城市值148.2億港元，最新市值64.75億港元，市值兩日半蒸發83.45億港元。
21世紀經濟報道記者試圖按時間軸，還原這場科正在發生中的科通芯城“攻防戰”。
烽火狼煙 ：做空粉墨登場——5月22日下午2點
5月22日下午2點左右，科通芯城狙擊戰打響。
一家名為烽火研究的機構發布了一份名為《科通芯城（400.HK）橫跨 10 年的世紀騙案》的做空報告。
在報告中，烽火研究表示，“經調查發現，科通芯城不但夸大收入及凈利潤，其線上平臺Cogobuy.com 及所謂的“中國最大的硬件創新平臺”硬蛋也完全是一個騙局。”烽火科技甚至在報告的末尾表示，“對比現時（5月22日）股價有 95%的下跌空間。”
烽火研究的沽空報告主要從七個方面對科通芯城進行了質疑：
1.線上平臺Cogobuy.com流量近零、缺少維護更新。
2.工商檔案與披露數字有重大差異，工商檔案所引申的收入數字僅僅是年報披露的收入的四成。質疑科通芯城虛增收入及利潤。
3. 增長率及回報率遠超行業，但通過線上平臺情況，質疑高增長是虛構。
4. 凈利潤與現金流 19 億人民幣的差距。
5. 可疑的股本回購而回購的股份大多來自數個戶口，是為配合高位減持。
6.于美國上市并惡名昭彰的前身 Cogo Group，科通芯城前身Cogo Group劣跡斑斑。
7.無產業投資者問津的配售。科通芯城在 2016 年 9 月完成配售新股。雖然有大股東的保底，理論上除了在大股東破產的情況下投資者才會得虧損，但該次配售仍然認購不足，更沒有任何產業投資者的認購，顯示了產業投資者對科通芯城悲觀的態度。
（關于第一份做空報告的詳細主要內容可見本文最后。）
科通芯城披掛迎戰之一：緊急停牌——5月22日下午2點49分
5月22日，在報告發布后，科通芯城股價隨即大跌，從9.85港元下跌至7.8港元后臨時停牌，當日跌幅達到22%。
對手已經出招，科通芯城不得不接。
5月22日下午，科通芯城發布短暫停牌公告稱，公司股份已自5月22日下午2時49分起于香港聯交所短暫停牌。
公告稱，公司現正就該報告尋求專業意見，將以澄清公告的形式回應烽火研究進行的虛假指控，公告將盡快刊發。
科通芯城同時表示，烽火研究可能在公司的股票中具有投資，可以通過股價變動而獲得巨大利益。
科通芯城披掛迎戰之二：開緊急電話會議 向公安報警——5月22日下午4點
“在與沽空機構對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。”科通芯城董事長康敬偉說。
目前已經向深圳警方報警，康敬偉稱。
5月22日，下午4點，科通芯城召開了緊急電話會議澄清“烽火研究”沽空機構報告內容，董事長康敬偉在高鐵上組織了電話會議。
據《證券時報》引述官康敬偉回應, “終于收到第一份沽空報告”, 認為對方假裝研究機構設于國內,公司已經第一時間向深圳警方報案,同時會堅定進行回購。
《經濟觀察網》5月22日晚間的一則報道中描述了電話會議的情形：
下午4點，科通芯城召開緊急投資者電話會議，董事長康敬偉表示，公司此前已經預料到會有機構針對科網股進行做空，目前已經向深圳警方報警。
“我相信如果這是一家真正中國國內的做空機構，或者有中國人參與，我相信警方會很快有結果。” 康敬偉說。
康敬偉在會議中說，公司的訂單來源多樣化，可以通過微信、傳真、網頁與郵件等等多個方式下單，公司在2014年7月上市時，已經有60%的訂單需求來自移動端，并不一定全部通過網站。
“中興、比亞迪等很多中國知名的大企業都是我們的客戶” 康敬偉說，公司的供應商來自世界500強企業。
“雖然cocobuy.ocm是個網頁，但我們客戶所有的訂單和流量(不一定)要經過這個網頁的。我們通過影響企業的關鍵人，去影響對方企業的采購，我們所理解的電商，是數據而不是在網上下單這樣一種形態，” 康敬偉說。
“在與沽空機構對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。他們使用的數據與資料不需要任何嚴謹考慮，比如沒有證明他們是從哪里獲得我們的工商信息，因為很簡單，所有工商數據如果是公開信息，難道我們的審計師連這點都不知道嗎？” 康敬偉反問道。
康敬偉在會議中表示，對沽空報告回應的方法很簡單，下午兩點鐘事件發生，公司四點面向公眾開會，會議結束后，公司會和審計師一起，通過對數據的驗證，告訴大家數據的真實性。
科通芯城披掛迎戰之三：再開電話會議 合作伙伴聲援——5月23日晚
5月23日晚間，科通芯城再次組織了面向投資者和媒體的電話會議，并邀請了主要客戶和供應商來對質疑進行澄清。
據悉，搜狗CEO王小川、博通高級渠道總監Frank Liang、前奇虎360副總裁沈海寅、海信寬帶銷售負責人、華三集團供應鏈負責人等科通芯城的部分合作伙伴，參會詳談了與科通芯城之間的業務合作。
據《證券時報》報道，電話會議中，華三集團供應鏈負責人表示，華三與科通芯城之間有超過十年的合作關系，雙方合作愉快。
海信寬帶銷售負責人稱，兩公司合作將近八年時間，科通芯城是海信寬帶光模塊、機頂盒產品所需芯片的戰略供應商。
科通芯城的上游公司，美國博通高級渠道總監Frank Liang表示：“博通的業務在中國有很重要的一部分是通過代理商銷售，博通在中國有三家代理商，科通芯城是最主要代理商，雙方自2001年開始合作，交易主要發生在中國香港，科通芯城是博通在中國市場的重要合作伙伴。”
搜狗CEO王小川也參加了電話會議，事實上搜狗與科通芯城并無直接合作。王小川表示，他與科通芯城接觸多年，對這個事有一些了解，他認為用B2C的流量標準來看科通芯城的網站，是有失偏頗的。
科通芯城披掛迎戰之四：發澄清公告 逐條反駁做空指控——5月29日23點
5月29日晚間，經過近一周的準備，科通芯城公布了澄清公告。針對烽火研究的七方面質疑做了一一澄清和反駁。并公布股票將于5月31日復牌。
第一是關于沽空機構提到國家工商管理總局與公司披露數字的重大差異，科通芯城回應指，主要由于集團的大部分交易在香港進行并以美元結算，且入帳為于香港產生的收入。與此同時，集團于內地擁有11間營運附屬公司，而沽空機構僅引用6間附屬公司的工商檔案，具誤導性。根據公司的財務報表，截至2014年、2015年及2016年度，在香港產生的收入比重分別為96%、94%及92%，余下均為在內地產生的收入。
第二是關于報告指出集團的線上平臺從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的指控。科通芯城回應指，報告惡意把最低的每日人次，說成是每月人次，而實情是集團平臺每月估計人次是21萬，為報告所說的5400人次的39倍左右，并且遠高于該報告引用的其他據稱同行公司，例如萬聯芯城(xlxmall.com)及硬之城(Allchip.com)。就Cogobuy.com網站“從不更新”方面，亦為錯誤及具誤導性。公司持續更新數據庫，更新的內容包括最小存貨單位、關鍵人士聯絡方式及其他交易數據等，當有新的產品線，也會及時更新網頁，但該等更新并不影響首頁。因此，遵循許多網站的做法，公司已保持Cogobuy.com的首頁及布局一致。至于網頁運營故障，乃系統升級及加密所致，而絕大部分網頁于大多數地區仍能全面運行，公司已聯繫服務提供商并已解決問題。
第三是關于財務表現遠超同行。科通芯城強調，“社交+O2O”為公司經營的獨特業務模式，因此，難以作出任何直接比較。
第四是關于凈利潤與現金流19億元人民幣的差距方面，主要由于營運資金變動扣除收購的影響所致，并可全面對帳及已于公司年報披露。
第五是關于“可疑的股本回購而回購的股份大多來自數個戶口”，公司回應指，進行的股份回購符合上市規則的所有適用規定，通過獨立第三方經紀人(包括中信建投(國際)證券有限公司及海通國際證券有限公司)下達的指示進行的場內股份回購。
第六是關于“于美國上市的前身Cogo Group”，公司稱業務的歷史及發展已于招股章程內詳細載列。公司相關前身業務的若干實體，由康敬偉于2012年以7800萬美元從優創收購，而公司于2014年上市后，康敬偉逐漸抽身優創的事務，不再持有優創任何權益。
第七是關于“股份配售認購不足且無產業投資者認購”，公司回應配售乃針對若干大型獨立機構投資者，而并非產業相關投資者，完全忽略有些公司可能并不希望可能存在競爭的人士成為其股東的事實。
最后，科通芯城表示，已向深圳警方報案，以及保留對該報告作者采取法律行動的全部權利。科通芯城又提到，愿意邀請烽火研究以及其調研總監到公司參觀，以更好地了解公司戰略、業務布局及經營狀況。
烽火狼煙再起：做空狙擊第二波來襲——5月31復牌當日凌晨
或令科通芯城沒有想到的是，在5月31日（復牌當日）凌晨，對手烽火研究針對科通芯城的澄清公告再度發布報告，進行了反駁。
烽火研究在《科通芯城（400.HK）橫跨 10 年的世紀騙案-第二波》中，再次就第一份沽空報告中的七個方面質疑進行了闡述以及就科通芯城的澄清報告內容進行了反駁。
以下為第二份做空報告中的部分內容。
烽火研究否認“惡意把最低的每日人次說成是每月人次”。烽火研究指出，科通芯城澄清公告中所指的“公司大部分商業需求均來自手機應用程序”中的“手機應用程序”是微信內一個名為“芯云”的官方服務賬號，進一步指出微信官方服務賬號產生216.5億元的總商品交易額令人難以信服，并指出該賬號缺少日常維護，部分功能混亂，以及帖子閱讀數量少。
烽火研究質疑如果科通芯城僅僅是一家線下分銷商，它又如何擁有此等高速增長率及如此大量中小型客戶的業務？最重要的是，為何科通芯城可以享受極高估值而其可比公司市盈率僅在 10 倍左右？隨后，烽火研究再度質疑了科通芯城收入中的中小型客戶的真實性。
在烽火研究看來，科通芯城的澄清公告中并未解釋凈利潤和調整后的現金流有接近 19 億元人民幣的差異的原因，而是列出” 經營活動所產生非一般公認會計準則凈現金”的數字，并說明該數字為 2.854 億元人民幣，與審計報表上的經營活動所用現金凈額有 8.549 億元人民幣的差異。烽火研究質疑為何公司雖然多番強調審計報表的作用，但反而不采用經審計的數字，而采用一個未經審計的”非一般公認會計準則”數字。
科通芯城最后決戰：大股東提議派息——5月31日上午8點
5月31日上午八時，科通芯城再度公告稱，考慮發放半年年度股息或全年度股息。公告披露，公司控股股東、執行董事長官康敬偉已通知董事會，考慮宣告就截止2017年6月30日6個月或2017年12月31日12個月的財政年度發放半年度股息或全年度股息。
科通芯城錯過最佳反擊時機？
5月31日科通芯城（復牌，股價一度漲5%，但好景不長，股價很快就迅疾跳水，午后跌幅一度高達25%，盤中低見5.75港元/股。截至收盤，股價為5.98港元/每股，跌幅為23.33%。
6月1日，科通芯城股價繼續下跌，截至收盤報4.37港元，跌幅達26.92%。至此，科通芯城股價在遭遇沽空報告后已經連續三個交易日大幅下跌。
沽空前，科通芯城市值148.2億港元，最新市值64.75億港元，市值兩日半蒸發83.45億港元。
一位北京地區的投行人士表示，科通芯城股價5月31日和6月1日的連續下跌，是因為澄清報告的力度不夠，沒有向市場充分就質疑內容澄清，反駁的理由也不足夠充分。
“科通芯城錯過了一次最好的反擊機會。”該投行人士表示。
值得一提的是，目前仍有機構后市看好科通芯城。富瑞發表研究報告指出，科通芯城的回應是令管理層早前的說法更合理。沽空報告中主要的一點為科通芯城的收人與國家工商行政管理總局(SAIC)的備案并不吻合。而畢馬威的一份報告顯示集團92%的收入是源于中國以外地方，即不在SAIC的備案的記錄內。富瑞給予科通芯城“買入”評級，目標價15港元。
（完）
第一次做空報告主要內容：
1.一個從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺
從4月18日至4月26日，Cogobuy.com 一直無法瀏覽更無任何維護。獨立的網頁流量及排名提供者均顯示 Cogobuy.com 及硬蛋網相比其對手在流量排名靠后。Cogobuy.com 自 2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯誤。所謂的創業家物聯網平臺硬蛋網充滿看似由內部員工所偽造的假項目。
2.工商檔案與披露數字有重大差異
烽火研究取得了科通芯城的工商檔案，并發現其工商檔案上的收入數字與年報上披露的收入數年有重大差異。工商檔案所引申的收入數字僅僅是年報披露的收入的四成。質疑科通芯城虛增收入及利潤。
3.表現遠超行業，增長率及回報率也是同行望塵莫及
科通芯城的股本回報率近四年來一直在 20%左右，遠高于同行及很多的其他行業。其收入和凈利潤的增長率也是遠勝同行。科通芯城指出其高增長率是因為線上平臺的一站式服務帶動，但烽火研究質疑線上平臺只是一個騙局，質疑高速的增長是虛構的。
4.凈利潤與現金流 19 億人民幣的差距
即使在凈利潤的高速增長下，公司的經營現金流大多是負數及遠少于凈利潤。從 2011 至 2016 年，科通芯城的凈利潤總額為 12.3 億人民幣，但其調整后經營活動所得現金僅為負 6.7億人民幣。相差的 19.0 億人民幣大多是由貿易及其他應收款與存貨組成，而貿易及其他應收款與存貨的增長率比凈利潤的增長率還要高。科通芯城的前身，Cogo Group 亦有類似的現象。
5.可疑的股本回購而回購的股份大多來自數個戶口
公司一直使用高價回購股份作為回報股東的借口，但CCASS 的分析顯示大部份的股份回購其實只是來自數個戶口。這些戶口究竟與科通芯城的控股股東有什么關連讓人高度懷疑。烽火研究質疑高價股份回購是用來協助控股股東的友好人士高位減持。
6.于美國上市并惡名昭彰的前身 Cogo Group
大部份今天科通芯城的資產也是來自其前身 Cogo Group。Cogo Group 于 2004 年于美國納斯達克借殼上市。其后控股股東在 Cogo Group 業績蒸蒸日上時從 72.6%減持至 32.4%。我們在期間發現眾多可疑的交易來將現金從上市公司轉移。經歷多番資產剝離，今天 Cogo Group 尚在極度不流通的美國場外柜臺交易系統(OTCBB)中進行交易，股價更低于 0.1 美元，不足當年歷史高位的百分之一。
7.無產業投資者問津的配售
科通芯城在 2016 年 9 月完成配售新股。雖然有大股東的保底，理論上除了在大股東破產的情況下投資者才會錄得虧損，但該次配售仍然認購不足，更沒有任何產業投資者的認購，顯示了產業投資者對科通芯城悲觀的態度。
01月07日 18:14
